近日，一則“深圳炒房客100萬變成5000萬只用了兩年！”的新聞引起網友廣泛關注。兩年前，李先生還只是上海一個普通白領，2014年辭職回深圳專職炒房，以100多萬做首付在福田買了第一套房子進行投資，到現在差不多有5000萬的盤。如此高速的財富積累也只有在中國的房地產市場上才能出現。

一、中國房價十年趨勢：漲漲漲——房價的大幅上漲并非短期的事情，收集近些年的房價數據可以看到最近十年以來的中國房地產市場價格走勢可以大致劃分為四個周期。以具有代表性的“70個大中城市新建住宅價格指數”為例，這四個周期的起止時間分別如下（見圖1）：

第一輪周期：2006年到2009年初。其中，2006年到2008年6月金融危機爆發之前為上行周期，金融危機爆發之后到2009年2月為下行周期。

第二輪周期：2009年3月到2012年5月。其中， 2009年3月到2011年9月為上行周期，2011年10月到2012年5月為下行周期。

第三輪周期：2012年6月到2015年4月。其中， 2012年6月到2014年4月為上行周期，2014年5月到2015年4月為下行周期。

第四輪周期：2015年5月之后開始新一輪上行周期，到2016年9月尚未結束。

圖1：70個大中城市新建住宅價格指數

整體來看，我們可以將近十年以來中國房地產市場的價格走勢概括得出如下三個特點：

第一個特點是：趨勢性上漲，周期性波動。從趨勢上來看，房價在過去十年中是持續上漲的。如果以2006年1月為基期，將全國70個大中城市新建住宅價格指數的值設定為100，到2016年9月，該指數達到162.4（這里需要注意的是，“新建住宅價格”可能低估了房價整體的上漲幅度，因為新建房屋通常距離城市中心更遠，價格增速慢于位于中心地帶的二手房屋。）根據“中國典型城市住房同質價格指數”，北京上海深圳等一線城市的房價在過去十年間更是上漲了三倍以上。圍繞趨勢性上漲這一大方向，房價在局部時間呈現出周期性波動性，有時上漲速度更快，有時則出現下跌。

第二個特點是：上行周期長，下行周期短。從過去十年的情況來看，前三輪房價周期的下行時段都不足一年；而上行時段則持續的要長得多，例如第二輪上行周期為兩年半，第三輪上行周期也將近兩年。

第三個特點是：從普漲普跌到分化，總量矛盾向結構性矛盾轉化。在2015年之前，一二三線城市的房價走勢基本上是一致的，上行周期同時上漲，下行周期同時下跌，盡管漲跌幅度有所不同。而在2015年之后，這一情況發生了明顯改變：北京、上海、深圳等一線城市的房價上漲周期不僅領先于二三線城市開始，而且上漲速度也遠遠超出二三線城市。二線城市內部的房價走勢也出現了分化。另外，在一些四線城市及縣城，房價甚至出現了下降。

接連踏準股市、房價上漲節奏的任澤平昨日發布房地產分析報告。報告認為，從房地產占GDP比重的指標來看，中國房地產存在明顯泡沫。報告中的數據顯示，中國房地產總市值占GDP的比例為411%，遠高于全球260%的平均水平。泡沫那么大，能夠去輕易戳破它嗎？答案是否定的。

二、地位重要：中國房地產總市值占GDP比例411%——房地產在經濟增長中占重要地位。住房體制改革激活了城市原有居民的改善性住房需求；同時，大量農村人口在快速城鎮化的過程中轉移到城市，也產生了新增住房需求。房地產開發不僅對建筑、建材等行業有巨大的拉動效應，因為涉及土地買賣和相關稅費征收，還能夠為政府增加大量的財政收入，因此許多地方政府也樂見房地產業成為經濟發展的強力引擎。因而，房地產成為中國經濟的一大支柱產業。根據許憲春等（2015）的測算，2001年到2013年房地產開發投資占全社會固定資產投資的比重平均高達18.3%，是僅低于制造業投資比重的第二大投資領域；2013年，房地產業增加值占GDP的比重為5.9%，加上房地產開發投資拉動的相關行業增加值，兩者合計占GDP的15.3%，對GDP增長的貢獻率達到29.4%。國家發展改革委副主任兼國家統計局局長寧吉喆表示，從全國范圍看，房地產發展形勢總體良好，2016年房地產增加值占GDP的比重是6.5%。去年，房地產受到多種因素的影響，無論是開發投資，還是新開工面積或是銷售面積、銷售額，比2015年有明顯的增長。

上圖是2014年媒體對比地產投資占GDP比重發現

從圖中可知占比最高的省份是海南省，達到了36%，而占比最低的省份吉林也達到了6%。

三、不可承受之重：房價收入比破八——房價在宏觀的經濟數據中占比越來越重，但是對于普通消費者而言房價越來越成為“不可承受之重”。《全國35個大中城市房價收入比偏離度排行榜》顯示，2015年，35城房價收入比均值為8.7，目前偏離合理值的幅度為12%，與2014年基本持平，但是區域分化日趨明顯。北京、上海等國內一線城市要高于其他國際性都市，世界房價最高的城市中，中國香港排第1，深圳、上海、北京分列第5、8、11位。深圳房價收入比偏離合理值的幅度達111%，位居全國之首；沈陽房價收入比偏離合理值-14%，市場連續多年探底，致使房價進入了“跌無可跌”的底部狀態。什么是合理房價，國外常用房價收入比的概念來界定,即房屋總價與居民家庭年收入的比值。價收入比具體計算公式如下：

盡管房價收入比是一個全球通用的指標，但其合理范圍卻沒有嚴格界定。世界銀行認為，合理的房價收入比應該為3-6倍。1998-2015年全國商品住宅房價收入比走勢

2001-2015年全國35個大中城市商品住宅房價收入比情況

2001年至2003年，35城房價收入比維持在一個較為低位的水平；自2004年開始大幅度攀升，在2010年飆升至最高點9.2；隨后由于房地產市場調控作用的顯現，35城房價收入比有所回落，但依舊處于一個較高的水平，且依舊高于全國總體房價收入比。 2015年全國35個大中城市房價收入比偏離度排名

四、穩住樓市：“中國式調控”印記鮮明——中國政府對房地產市場采取“上下限相機調控”的策略——當房價上漲速度過快或者上漲持續時間較長時，適時進行“限制性調控”；當房價下跌或者經濟增長動力不足時，進行“刺激性調控”（圖2）。由于房價周期“上行長、下行短”的特點，“限制性調控”相比“刺激性調控”而言更多地發生。典型的有2005年到2006年的限制性調控，2010年初到2011年中的限制性調控，2013年的限制性調控，以及2016年國慶節期間多城市密集出臺的限制性調控。尤其是2010年初到2011年中的限制性調控，可謂連環出擊、火力密集，確實在一定程度上緩和了房價上漲的速度，并且最終在2011年10月將房價增速壓到了負值。但是，房價下降的速度很慢，而且只持續了半年時間，從2012年6月開始又一次步入新的上行周期。“刺激性調控”最典型的是2008年金融危機爆發之后的刺激性調控，以及2014年到2015年的限購松綁和房地產去杠桿。不過，因為房地產市場在已高度分化，2016年之后，以三四線城市為主要對象的去庫存“刺激性調控”很快演變為以一二線城市為主要對象的“限制性調控”。　　

縱觀過去十年，房地產市場有著“中國式調控”的鮮明印記，但對于調控政策的效果則頗有爭議：有人認為房地產調控取得了一定成效，有效發揮了緩沖器的作用；有人則認為房價調控加劇而非化解了問題，一線城市房價“越調越高”，三四線城市則庫存大量積累、難以恢復。

五、美日曾因房地產市場蕭條致經濟不振——觀察如今中國樓市發展現狀。存在泡沫，這是不爭的事實。十次危機九次地產。中國房地產政策應適應“總量放緩結構分化”新發展階段特征，避免寄希望于刺激重歸高增長的泡沫風險。在此背景下，我們試著回顧美國和日本等國家房地產市場發展的過程，觀察對經濟和社會的影響，希望對當前中國房地產業發展有所啟示。

時間坐標：1926年／美國、2008年／美國——上世紀20年代中期，佛羅里達州出現了前所未有的房地產泡沫。在1923年-1926年間，佛羅里達的地價出現了驚人的升幅。房價以每年超過一倍左右的幅度瘋狂增長。1925年時，僅有7.5萬人口的邁阿密市居然出現了2000多家地產公司，2.5萬名地產經紀人。當時，地價每上升10%，炒家的利潤幾乎就會翻一倍。 但在1926年，佛羅里達房地產泡沫迅速破碎，許多破產的企業家、銀行家或自殺，或發瘋，有的則淪為乞丐。緊接著，這場泡沫又激化了美國的經濟危機，從而引發了華爾街股市的崩潰，最終導致20世紀30年代的世界經濟大危機。隨后從1946年到70年代末，美國的住宅價值與GDP比例一直穩定在90%左右（住房總價值與一個國家的GDP的比例可以說明房地產泡沫的程度）。隨著80年代和90年代利率逐漸下降，這一比例上升到100-110%左右。從2000年的互聯網泡沫開始，這一比例開始超過120%以上。2005年，美國的房地產泡沫達到了歷史最高點，為美國GDP的172%左右。2008年，美國房地產市場泡沫的破滅成為這場始于美國、席卷全球的金融風暴之導火索之一。2008年9月15日，美國投資銀行雷曼兄弟公司宣布破產，拉開了美國金融危機的序幕。美國最大的兩家住房抵押貸款融資機構“房利美”和“房地美”被收歸國有，保險公司美國國際集團被美國政府接管。金融市場的全球化使得華爾街的危機迅速蔓延，全球股市大幅下挫，金融市場上的不安情緒也打擊了對實體經濟的信心。2008年美國金融危機是因房地產次級抵押貸款壞帳而起，致使金融市場出現流動性危機，波及房地產公司、抵押貸款機構、投資銀行、保險公司和商業銀行等相關行業，導致美國經濟衰退。2001年美國IT領域泡沫破裂，經濟陷入衰退，美聯儲采取了連續降息的擴張性貨幣政策。美聯儲的低利率政策導致市場中流動性過多，多余的流動性流入房地產市場，住房不斷升值，房地產市場泡沫逐漸累積。2000年至2005年全美房屋價格指數增長了84%。2005年美國新建住房200多萬套，比2000年增長了31.8%，住房供給過剩。

在接下來的幾年里，房地產行業產能過剩對美國經濟造成了很大損害，產能過剩的清理經歷了漫長的過程。新建私人住宅從2005年的206萬套下降到2009年的55萬套。房屋價格連續下降，Case-Shiller房屋價格指數從2005年的高位下降27%，歷時7年直到2012年方才企穩。新建住房銷售從2005年的128萬套，下降到2012年的30萬套，降幅達76%，庫存惡化進一步壓制房價。野村證券美國區首席經濟學家David Resler表示，作為美國此次金融風暴起源之一的房地產市場的泡沫仍處于糾正過程之中。在房地產行業調整的過程中，信用環境的緊縮打擊了實體企業的融資能力，同時房地產行業的低迷傳導到房地產行業的上下游，消費、投資的回落導致實際GDP增速回落，新增非農就業人數和失業率均發生惡化。失業率從2008年4月的5%迅速上升到2009年10月的10%，新增非農就業人數（季調初值）從相對平緩的2004-2007年間平均約138萬人，迅速下降到2009年3月的減少663萬人。面對嚴峻的經濟衰退和失業狀況，美國聯邦政府和各州及地方政府推出大規模的經濟刺激方案以提振美國經濟和調控失業，方案除了減稅、加強基礎設施建設之外，重點還在就業方面，救助失業人員，鼓勵企業雇傭新員工。美國失業率花了6年時間才從2009年10月的10%逐漸回落到危機前的平均水平。總之，產能過剩的清理會出現銷量下降、價格下跌、庫存高企、投資下滑等現象，進而通過相關行業的調整影響就業，容易導致經濟和社會問題的發生。 

時間坐標：1991年／日本——20世紀80年代后期，日本中央銀行采取了非常寬松的金融政策，鼓勵資金流入房地產及股票市場，致使房地產價格暴漲。1985年9月，美國、聯邦德國、日本、法國、英國五國財長簽訂了"廣場協議"，同意美元貶值。美元貶值后，大量國際資本進入日本的房地產業，更加刺激了房價的上漲。從1986年到1989年，日本的房價整整漲了兩倍。受房價驟漲的誘惑，許多日本人紛紛拿出積蓄炒股票和房地產。到1989年，國土面積僅相當于美國加利福尼亞州的日本，其地價市值總額竟相當于整個美國地價總額的4倍。當年日本的GDP為3萬億美元左右，而當年的全國住宅價值為6.47萬億美元。也就是說日本房地產最瘋狂的時候住宅價值為GDP的200%以上。到1990年，僅東京都的地價就相當于美國全國的總地價。一般工薪階層即使花費畢生儲蓄也無力在大城市買下一套住宅，能買得起住宅的只有億萬富翁和極少數大公司的高管。根據日本國土廳公布的調查統計數據，城市土地價格指數從1985年的91.5上漲到1991年的147.8，上漲幅度61%；建筑投資從1985年的約50億日元上升到1991年的約82億日元，上升幅度64%。（由于日本沒有類似美國被廣泛采用的Case-Shiller房屋價格指數，并且Wind資訊可以查得的日本房價數據從1988年才開始，為了說明問題，我們采用日本國土廳公布的城市土地價格指數。） 

1989年，日本政府意識到經濟泡沫，開始施行緊縮貨幣政策，日本央行連續3次提高貼現利率。在短短一年多的時間內，日本銀行利率從2.5%上調至6%。貨幣政策的突然轉向，首先刺破了股票市場的泡沫，以1990年新年為轉折點，日經225指數從1989年12月29日的高點38915點開始大幅下跌，股市陷入了長達20年的熊市之中。日本股票價格的大幅下跌，使企業、證券公司和銀行出現巨額虧損，財務壓力迫使其擁有的大量不動產涌入市場，房價出現下跌的趨勢。與此同時，國際資本開始撤出，房地產價格隨即暴跌。

日本地價指數，在1991年前后達到頂點，隨后一路暴跌。1992年日本政府規定持有土地者每年必須交納一定比例的稅收，囤積了大量土地的所有者紛紛出售土地，日本房地產市場進入“供大于求”的時代。到1993年，日本房地產業全面崩潰，遺留下來的壞賬高達6000億美元。此次日本房地產泡沫是歷史上影響時間最長的一次。受此影響，日本迎來歷史上最漫長的經濟衰退期，陷入了長達15年的經濟蕭條和低迷，至今也未能徹底走出陰影。這次房地產泡沫也被稱為"二戰后日本的又一次戰敗"。

日本的房價已經快跌了30年——在日本房地產行業去產能的20多年里，建筑投資額從1991年的824036億日元連續下降至2011年的432923億日元，降幅達47.5%，同期城市土地價格指數下跌62.7%。在這段時間里，日本經濟發展緩慢，期間GDP增長幾乎沒有變化。與此同時，在日本這個有著獨特職業文化的國度，失業率從1991年的2%上升到2001年的5%，并在接下來的10幾年里保持在平均4%的水平，給民眾生活造成了很大壓力。

六、"中國式調控"避免經濟硬著陸——美、日的房地產泡沫破裂過程，均對其國家的整體經濟造成了嚴重的破壞，美國自房地產導致的次貸危機后，開啟了2008年的經濟危機。而日本則由于房地產市場的潰敗導致其經濟進入停滯的20年。所以我國的房地產市場在去泡沫的過程中需要吸取這些國家的教訓，避免V字型的硬著陸，而是要通過一系列的調控政策使其實現軟著陸，避免房價一夕之間的大潰敗。包括房地產稅在內的調控政策其目的就是要實現這種軟著陸，因此房價的單純驟降對于我國的整體經濟形勢而言是非常不利的，在現行的樓市宏觀政策調控下，才能夠既保住樓市，又保住我國經濟的平穩康運行。